界面新聞?dòng)浾?| 孫藝真

“我們看到人才正在回流香港。 從中長(zhǎng)期視角來(lái)看，我看好中國(guó)內(nèi)地和中國(guó)香港市場(chǎng)的前景?！比疸y董事總經(jīng)理、瑞銀全球金融市場(chǎng)交易部主管賀立言（Neil Hosie）在受訪時(shí)談到。

在與界面新聞的交流中，這位在港生活超過(guò)20年、在亞洲股票領(lǐng)域擁有超過(guò)20年的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)的英國(guó)人，將香港稱作自己的“精神家園”和“最喜歡的城市”。從瑞信亞洲股票研究高管到瑞銀全球金融市場(chǎng)交易部主管，賀立言的職業(yè)生涯與亞洲市場(chǎng)緊密相連——每周往返倫敦、香港、東京等多地，統(tǒng)籌瑞銀現(xiàn)金股票交易、電子交易與風(fēng)險(xiǎn)管理全鏈條業(yè)務(wù)，見(jiàn)證著亞洲向“全球資本磁石”的蛻變。

在近期舉辦的2025瑞銀亞洲投資論壇上，界面新聞?dòng)浾呔彤?dāng)前全球股市投資機(jī)遇及瑞銀合并瑞信后的業(yè)務(wù)變化等熱點(diǎn)問(wèn)題專訪了賀立言。

全球投資焦點(diǎn)東移

“投資者對(duì)亞洲市場(chǎng)、對(duì)那些估值顯著低于美國(guó)市場(chǎng)的市場(chǎng)非常感興趣。從中長(zhǎng)期視角來(lái)看，我對(duì)中國(guó)內(nèi)地和中國(guó)香港市場(chǎng)非常樂(lè)觀，我認(rèn)為，市場(chǎng)應(yīng)該看到中國(guó)內(nèi)地和中國(guó)香港市場(chǎng)所代表的估值機(jī)會(huì)?！辟R立言向界面新聞?wù)劦揭粋€(gè)重要變化——今年出席瑞銀亞洲投資論壇的美國(guó)投資者數(shù)量大幅增加。

賀立言表示，自去年9月以來(lái)，隨著中國(guó)利好政策的陸續(xù)出臺(tái)，全球資本對(duì)中國(guó)的投資熱度持續(xù)攀升。

在分析近期市場(chǎng)熱點(diǎn)時(shí)，賀立言對(duì)中美互降關(guān)稅的影響尤為關(guān)注。“這不僅利好電子、半導(dǎo)體等出口型產(chǎn)業(yè)，更關(guān)鍵的是點(diǎn)燃了投資者的信心?！?/p>

他指出，當(dāng)前亞洲市場(chǎng)估值優(yōu)勢(shì)顯著：中國(guó)香港股市遠(yuǎn)期市盈率約10.8倍，中國(guó)內(nèi)地約為13倍，而美股高達(dá)22倍，納斯達(dá)克更達(dá)28倍。這種“估值洼地”效應(yīng)，正促使全球資本重新審視資產(chǎn)配置——他預(yù)計(jì)機(jī)構(gòu)投資者將以“緩慢但有節(jié)制”的節(jié)奏把部分資金慢慢從美國(guó)調(diào)配到亞洲與歐洲，其中，既有短期投機(jī)資金的試探，也有長(zhǎng)期機(jī)構(gòu)投資者的布局。

“MSCI全球指數(shù)中72%的成分都集中在美國(guó)，或者說(shuō)由美國(guó)公司代表。甚至，在這72%當(dāng)中，31%的權(quán)重僅由20家美國(guó)公司占據(jù)——這種集中風(fēng)險(xiǎn)在我看來(lái)實(shí)在太高了?！辟R立言進(jìn)一步解釋道，歐洲和亞洲是長(zhǎng)期以來(lái)投資資金流入不足的兩個(gè)地區(qū)。從估值角度看，歐洲股票交易的遠(yuǎn)期市盈率（PE）大約在15倍左右，處于低位。

在和界面新聞的深入交流中，賀立言明確談到：“我們看好中國(guó)，中國(guó)去年九月實(shí)施的政策措施效果很好，迅速提升了交易量。”

當(dāng)前，亞洲市場(chǎng)在全球投資版圖中的地位愈發(fā)凸顯，多個(gè)領(lǐng)域成為投資者關(guān)注的焦點(diǎn)。

賀立言認(rèn)為，在人工智能領(lǐng)域，隨著深度求索（DeepSeek）出現(xiàn)，亞洲的AI解決方案、云服務(wù)及其關(guān)聯(lián)產(chǎn)業(yè)，正成為投資者關(guān)注的焦點(diǎn)。 新能源汽車(chē)領(lǐng)域熱度持續(xù)居高不下；在環(huán)境科技方面，中國(guó)始終占據(jù)領(lǐng)先地位，太陽(yáng)能、風(fēng)能等領(lǐng)域創(chuàng)新不斷。隨著全球?qū)夂蜃兓h題的重新重視，中國(guó)前沿環(huán)境科技有望迎來(lái)更大發(fā)展機(jī)遇；醫(yī)療設(shè)備領(lǐng)域同樣潛力巨大。受人口老齡化趨勢(shì)及醫(yī)療保健技術(shù)廣泛應(yīng)用的推動(dòng)，該領(lǐng)域吸引了大量投資目光。

“我住在倫敦，生平第一次在倫敦道路上看到中國(guó)品牌新能源汽車(chē)時(shí)，感到技術(shù)質(zhì)量和價(jià)格令人驚嘆。雖然新能源汽車(chē)作為投資主題已經(jīng)存在很長(zhǎng)時(shí)間，但它仍然是一個(gè)非常高質(zhì)的主題。”

美股散戶熱潮下藏暗礁

近年來(lái)，美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)券商通過(guò)技術(shù)創(chuàng)新和低費(fèi)率等策略發(fā)展迅速，尤其在散戶市場(chǎng)中占據(jù)重要地位。從未經(jīng)過(guò)歷熊市的年輕散戶，正用投機(jī)熱情推高市場(chǎng)泡沫。

訪談中，賀立言對(duì)美股的潛在風(fēng)險(xiǎn)直言不諱。他表示，美國(guó)股市現(xiàn)在散戶融資杠桿率處于高位、ETF持倉(cāng)處于高位、美國(guó)在指數(shù)中的權(quán)重集中度處于高位、流入美國(guó)小盤(pán)股的投資量也處于高位，所有這些因素都帶有一定的危險(xiǎn)信號(hào)。

賀立言認(rèn)為，其中最大的風(fēng)險(xiǎn)是估值偏高。“目前，企業(yè)盈利表現(xiàn)是不錯(cuò)的，但從市場(chǎng)信心和前景展望來(lái)看，公司發(fā)布的財(cái)報(bào)給出的未來(lái)預(yù)期和前瞻遠(yuǎn)沒(méi)有以前那么樂(lè)觀。我認(rèn)為，在那種不確定性水平下，高估值與不確定性并存是不合理的，應(yīng)該意味著股價(jià)會(huì)出現(xiàn)一定程度的回調(diào)（Retreat）?！?/p>

“美股近年的漲勢(shì)很大程度上由散戶投資推動(dòng)?！百R立言表示，一些數(shù)據(jù)中可以看到端倪，“在美國(guó)，占股票數(shù)量16%的、交易價(jià)格在1美元以下的低價(jià)股（意味著很多小盤(pán)股、投機(jī)性投資），其交易量卻占了總交易量的16%。這表明目前美國(guó)市場(chǎng)存在大量的投機(jī)性投資，而且估值也很高。因此，我認(rèn)為機(jī)構(gòu)投資一直在緩慢地從美國(guó)流出，進(jìn)入歐洲和亞洲的部分地區(qū)?！?/p>

賀立言表示，在一些散戶平臺(tái)上，投資者的平均年齡很低，“這意味著這些投資者從未經(jīng)歷過(guò)熊市?！?/p>

他提醒道，一旦散戶情緒逆轉(zhuǎn)，高估值小盤(pán)股可能面臨劇烈波動(dòng)，投資者應(yīng)聚焦股息穩(wěn)定、現(xiàn)金流充沛的價(jià)值股，規(guī)避流動(dòng)性陷阱，專注于那些擁有良好股息收益率、資產(chǎn)負(fù)債表上現(xiàn)金充裕、估值合理的股票；同時(shí)要盡量避開(kāi)流動(dòng)性差的股票，或者只是最近才獲得大量流動(dòng)性但估值超高、且主要由散戶驅(qū)動(dòng)的股票。

“我認(rèn)為需要密切關(guān)注散戶活動(dòng)、融資杠桿水平和資金流向。如果你開(kāi)始看到這些指標(biāo)轉(zhuǎn)向，真正的危險(xiǎn)在于散戶情緒可能轉(zhuǎn)為負(fù)面，并開(kāi)始平倉(cāng)（Unload positioning）。我認(rèn)為這將對(duì)整個(gè)美國(guó)市場(chǎng)構(gòu)成風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>

“24小時(shí)交易”的實(shí)際邊界

隨著東京證券交易所、美國(guó)紐交所、芝加哥期權(quán)交易所等多地交易所先后宣布延長(zhǎng)交易時(shí)間，近期，印尼證券交易所、納斯達(dá)克也正在計(jì)劃考慮延長(zhǎng)交易時(shí)間?！?×24”全天候交易成為全球投資者和金融從業(yè)者普遍關(guān)注的切身話題。

從當(dāng)前全球主要股票市場(chǎng)交易時(shí)間來(lái)看，倫敦證券交易所、法蘭克福證券交易所、巴黎證券交易所每日交易時(shí)間為8.5小時(shí)；新加坡證券交易所交易時(shí)長(zhǎng)為7小時(shí)；美國(guó)紐約證券交易所、納斯達(dá)克交易所為6.5小時(shí)；韓國(guó)證券交易所也曾在2016年延長(zhǎng)過(guò)交易時(shí)間，由此前的6小時(shí)延長(zhǎng)至6.5小時(shí)。

賀立言對(duì)此保持審慎觀點(diǎn)，他認(rèn)為，雖然技術(shù)上已經(jīng)具備了實(shí)現(xiàn)24小時(shí)交易的能力，但交易時(shí)間延長(zhǎng)并非提升流動(dòng)性的關(guān)鍵因素。

“我并不認(rèn)為，僅僅因?yàn)槟軌驅(qū)崿F(xiàn)‘7×24’交易，股票的總交易量就會(huì)增加。”深耕全球股票交易領(lǐng)域多年的賀立言直言，許多不同市場(chǎng)都嘗試過(guò)調(diào)整交易時(shí)長(zhǎng)，有的延長(zhǎng)、有的縮短。但總的來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)表現(xiàn)更多地取決于投資者對(duì)股票本身的興趣和其基本面估值，“延長(zhǎng)交易時(shí)間，只是將原本集中在較短時(shí)間內(nèi)發(fā)生的交易量，分散到了一個(gè)更長(zhǎng)的時(shí)間段里。”

“加密貨幣將全天候交易作為一個(gè)賣(mài)點(diǎn)來(lái)宣傳，加密貨幣的擁躉們常常會(huì)談?wù)搨鹘y(tǒng)金融（Traditional Finance）做不到這一點(diǎn)，他們批評(píng)傳統(tǒng)金融的一個(gè)點(diǎn)，就是其‘陳舊過(guò)時(shí)、無(wú)法實(shí)現(xiàn)全天候交易?！彼硎?。

賀立言直言，現(xiàn)實(shí)中，絕大部分交易仍將在標(biāo)準(zhǔn)化交易時(shí)段內(nèi)完成。他舉例稱，團(tuán)隊(duì)曾嘗試在亞洲時(shí)區(qū)上市美國(guó)股票，但“流動(dòng)性從未特別高過(guò)”。 此外，瑞銀的機(jī)構(gòu)投資者們對(duì)24小時(shí)交易的需求并不高。

“我認(rèn)為在標(biāo)準(zhǔn)交易時(shí)段之外，流動(dòng)性將是稀薄的，主要的交易量并不會(huì)發(fā)生在所謂的‘非正常交易時(shí)段’?！闭劦轿磥?lái)可能的交易時(shí)間變化，賀立言認(rèn)為，由于技術(shù)進(jìn)步，許多市場(chǎng)確實(shí)具備在標(biāo)準(zhǔn)交易時(shí)段之外進(jìn)行交易的能力，但這更多會(huì)是一種補(bǔ)充性質(zhì)的交易時(shí)段（Add-on），例如，盤(pán)后有財(cái)報(bào)發(fā)布或者突發(fā)事件促使人們尋求流動(dòng)性。

巨頭整合新業(yè)態(tài)浮現(xiàn)

談及廣受全球市場(chǎng)關(guān)注的瑞銀與瑞信的巨頭整合，作為瑞銀合并瑞信的親歷者，賀立言透露，合并后，瑞銀不僅吸納了大量來(lái)自瑞信的電子交易技術(shù)，股票交易領(lǐng)域還在印度、日本、中東和北非（MENA）市場(chǎng)（包括沙特阿拉伯）、巴西和加拿大開(kāi)辟了新的市場(chǎng)機(jī)會(huì)。

“我們的中央風(fēng)險(xiǎn)簿（Central Risk Book）與高接觸度團(tuán)隊(duì)（High Touch Sales Traders）形成互補(bǔ)。所有這些因素綜合起來(lái)，整合后，我們成為了全球股票業(yè)務(wù)領(lǐng)域的前三強(qiáng)（Top Three Player），這是我們首次在全球范圍內(nèi)達(dá)到如此領(lǐng)先地位?！彼劦秸虾蟮墓善苯灰讟I(yè)務(wù)情況。

業(yè)績(jī)方面，瑞銀集團(tuán)發(fā)布2024年財(cái)報(bào)，2024財(cái)年共實(shí)現(xiàn)稅前利潤(rùn)68億美元，凈利潤(rùn)51億美元。2025年第一季度稅前利潤(rùn)為21億美元，凈利潤(rùn)為17億美元，CET1資本充足率為14.3%。全球金融市場(chǎng)業(yè)務(wù)的基本收入同比增長(zhǎng)32%，創(chuàng)歷史新高，當(dāng)中金融市場(chǎng)交易部受惠現(xiàn)金股票交易量增加而推動(dòng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)近三成。

整合進(jìn)度方面，瑞銀于2024年第四季度合并了主要運(yùn)營(yíng)實(shí)體，并遷移了亞太地區(qū)和歐洲的財(cái)富管理客戶賬戶。瑞銀預(yù)計(jì)，2025年將完成瑞士的大部分客戶賬戶轉(zhuǎn)移以及資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的所有投資組合遷移，并于2026年底前基本完成非核心和遺留業(yè)務(wù)的縮減以及應(yīng)用程序和IT基礎(chǔ)設(shè)施的停用，從而大幅降低成本。